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紫银转债价值分析?紫银转债申购建议分析
2020-07-27 11:36

立足南京辐射镇扬,资产质量改善——紫银转债申购价值分析

一、发行规模较大,债底和平价提供较强安全垫

紫金银行于7月20日发布公告,将于2020年7月23日公开发行可转换公司债,本次不安排网下发行。紫银转债发行规模45亿元,债项评级AA+,根据7月20日中债同等级企业债到期收益率4.36%测算,债底约为90.02元,目前紫银转债平价为98.95元,债底和平价提供较强安全垫。

1、发行规模较大,对原股本摊薄比例较大

紫银转债本次发行方式上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规模为45亿元,初始转股价为4.75元/股,目前公司总股本36.61亿股,本次发行摊薄比例为25.88%左右。原股东可优先配售的紫银转债数量为其在股权登记日(2020年7月22日,T-1日)收市后登记在册的持有公司股份数按每股配售1.229元面值的可转债的比例计算可配售可转债的数量,再按100元/张的比例转换为张数,每1手(10张)为一个申购单位。原股东可根据自身情况自行决定实际认购的可转债数量,原股东优先配售日为2020年7月23日。网上发行时间为2020年7月23日,网上每个账户申购数量上限是10,000张(100万元)。

2、债底预计在90.02元附近,发行公告日平价为98.95元

债底约为90.02元,具有较强保护性。紫银转债期限为6年,债项评级为AA+。票面利率为:第一年0.2%、第二年0.6%、第三年1.2%、第四年1.8%、第五年2.0%、第六年2.5%。到期赎回价格为票面面值的110%(含最后一期利息),按照2020年7月16日中债6年期AA+企业债到期收益率4.36%作为贴现率估算,紫银转债债底价值约为90.02元,具有较强的保护性。

发行公告日平价为98.95元,初始转股价为4.75元/股,转股期自发行结束之日(2020年7月29日)起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日。按照2020年7月20日收盘价4.70进行计算,平价为98.95元。

条款中规中矩,本次转债有条件下修条款为:15/30,80%;有条件赎回条款为:15/30,130%(转股期内),到期赎回价格为110元;回售方面,除改变募集资金用途外不可回售。

二、立足南京,坚持服务地方实体经济发展,资产质量有所改善

1、深耕南京的农商行,营收稳步增长

紫银转债正股紫金银行是深耕南京的地方农村商业银行,本行总部位于江苏省南京市,业务及网点主要集中于南京市内。紫金银行自成立以来始终立足“服务三农、服务中小、服务城乡”的市场定位,坚持服务地方实体经济发展,目前已成为南京地区服务网络最广的本土金融机构。截至2019年12月31日,紫金银行下设分支机构133家,其中:总行营业部1家、分行3家、一级支行7家、科技支行1家、二级支行121家,营业网点覆盖南京城区、郊区、农区及扬州、镇江地区。紫金银行收入主要来自于利息收入,非息收入占比比较低。

2019年紫金银行实现营业收入46.75亿元,同比增长10.54%;实现归母净利润14.17亿元,同比增长13.03%。近年来,紫金银行归母净利保持10%左右的增长速度,比较稳健。利润率方面,净利率保持在30%左右。

2、农商行中发行规模最大,近年来不良率改善,拨备覆盖率提升

江苏省经济发达,2019年GDP位列全国第二,达到9.96万亿,同比增长6.10%,南京市为江苏的省会城市,2019年GDP达到1.4万亿,同比增长7.80%,经济发展势头良好,区位优势比较明显。目前上市的转债共有8支银行转债,其中光大转债、中信转债、浦发转债为股份制银行转债,其余5支均位于江苏省,其中包括苏银转债、苏农转债、江银转债、无锡转债、张行转债,加上紫银转债,6支合计发行规模达到345亿元,其中紫银转债是农商行发行转债规模最大的。

紫金银行资产规模连年增长,2019年末资产规模达到2013亿元,同比增长4%,与其他发行转债的农商行相比,紫金银行的资产规模最高。净息差方面,2015年紫金银行净息差较高,仅次于苏农银行,随着公司资产负债结构的调整和贷款收益率的下行,净息差近年来有所下降。

紫金银行近年来资产质量已有较大改善。不良率逐年下降,与江苏其他发行转债的农商行相比,紫金银行不良率处在中高位置,仅次于江阴银行,但近年来逐年下滑,2020年一季度紫金银行不良贷款比率为1.68%,较2015年底下降0.68个百分点。拨备覆盖率近年来也逐步上升,2020年一季度紫金银行拨备覆盖率为240.50%,较2015年提升约45个百分点。

3、发行转债补充核心一级资本

紫金银行本次拟发行转债募集资金,扣除发行费用后募集资金将用于支持未来业务发展,在可转债转股后按照相关监管要求用于补充本行的核心一级资本。

三、定价分析及申购建议

1、转债申购中签率预计在0.03%左右

江苏紫金农村商业银行股份有限公司最大股东为南京紫金投资集团有限责任公司,持股比例占8.96%,江苏国信集团持有公司7.32%的股份,考虑到其他股东配售,结合近期发行转债原股东配售比例,假设本次原股东配售占比50%,配售金额为22.5亿元,则网上发行金额为22.5亿元。近期发行的中金转债网上申购金额为7.50万亿;沪工转债网上申购金额7.46万亿,假设紫银转债网上申购金额7.48万亿,则中签率预计在0.0301%左右。

2、一级发行建议参与

根据2020年7月20日紫金银行收盘价测算转债平价为98.95亿元,参考其他农商行发行的江银转债(转股溢价率12.71%)、无锡转债(转股溢价率10.72%),紫银转债上市首日转股溢价率大致为10%-15%之间,对于发行公告日平价,紫银转债上市价格预计在108.85元至113.79元之间,根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算,结果如下图所示。紫银转债债底和平价支撑较好,公司深耕南京并辐射扬州和镇江,坚持服务三农和中小企业,近年来资产规模和盈利保持增长,不良率走低,建议一级发行积极参与,上市后,二级市场也可保持关注。

四、风险提示

正股股价不及预期,转股溢价率不及预期等。

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